Incentivos do CEO — não é quanto você paga, mas como

A chegada da primavera significa mais uma rodada no debate nacional sobre remuneração de executivos. Em breve, a imprensa empresarial divulgará respostas às perguntas que faz todos os anos: Quem foram os CEOs mais bem pagos? Quantos executivos ganharam mais de um milhão de dólares? Quem recebeu os maiores aumentos? Figuras políticas, líderes sindicais e ativistas do consumidor emitirão denúncias agora conhecidas sobre os salários dos executivos e pedirão que os diretores reduzam os salários de alto nível no interesse da equidade social e do estadismo. Os críticos estão errados. Há sérios problemas com a remuneração dos CEOs, mas a remuneração “excessiva” não é o maior problema. O foco incansável em quanto O salário dos CEOs desvia a atenção do público do problema real— como Os CEOs são pagos. Na maioria das empresas de capital aberto, a remuneração dos altos executivos é praticamente independente do desempenho. Em média, as empresas americanas pagam seus líderes mais importantes, como burocratas. É de se admirar, então, que tantos CEOs ajam como burocratas em vez de empreendedores que maximizam o valor que as empresas precisam para melhorar sua posição nos mercados mundiais? Recentemente, concluímos uma análise estatística aprofundada da remuneração de executivos. Nosso estudo incorpora dados de milhares de CEOs ao longo de cinco décadas. A amostra base consiste em informações sobre salários e bônus para 2.505 CEOs em 1.400 empresas de capital aberto de 1974 a 1988. Também coletamos dados sobre opções de ações e propriedade de ações para CEOs das 430 maiores empresas de capital aberto em 1988. Além disso, nos baseamos em dados de remuneração de executivos em mais de 700 empresas públicas no período de 1934 a 1938. Nossa análise nos leva a conclusões que estão em desacordo com a sabedoria predominante sobre remuneração de CEOs. Apesar das manchetes, os principais executivos não estão recebendo salários e bônus recordes. Os salários e bônus aumentaram nos últimos 15 anos, mas os níveis salariais dos CEOs só agora estão se aproximando de 50 anos atrás. Durante o período de 1934 a 1938, por exemplo, o salário médio e o bônus dos CEOs das principais empresas da Bolsa de Valores de Nova York foram $ 882.000 (em dólares de 1988). No período de 1982 a 1988, o salário médio e o bônus para CEOs de empresas comparáveis foram $ 843,000. As mudanças anuais na remuneração dos executivos não refletem mudanças no desempenho corporativo. Nossa análise estatística apresentou uma pergunta simples, mas importante: Para cada $ 1.000 mudanças no valor de mercado de uma empresa, quanto a riqueza do CEO dessa empresa muda? A resposta variou muito em nossa amostra de 1.400 empresas. Mas para o CEO médio das 250 maiores empresas, um $ A mudança de 1.000 no valor corporativo corresponde a uma mudança de apenas 6,7 centavos no salário e bônus em dois anos. Contabilizando todas as fontes monetárias de incentivos do CEO — salário e bônus, opções de ações, ações de propriedade e a mudança na probabilidade de demissão — uma $ 1.000 mudanças no valor corporativo correspondem a uma mudança na remuneração do CEO de apenas $ 2.59. A remuneração dos CEOs não é mais variável do que a remuneração dos funcionários horistas e assalariados. Em média, os CEOs recebem cerca de 50 % de sua remuneração base na forma de bônus. No entanto, esses “bônus” não geram grandes flutuações na remuneração do CEO. Uma comparação das mudanças salariais anuais ajustadas pela inflação para CEOs de 1975 a 1988 e as mudanças salariais de 20.000 trabalhadores horistas e assalariados selecionados aleatoriamente mostra distribuições notavelmente semelhantes. Além disso, uma porcentagem muito menor de CEOs teve cortes salariais reais durante esse período do que os trabalhadores da produção. Com relação ao pagamento pelo desempenho, a remuneração do CEO está piorando em vez de melhorar. O elo mais poderoso entre a riqueza dos acionistas e a riqueza executiva é a propriedade direta das ações pelo CEO. No entanto, a propriedade acionária do CEO de grandes empresas públicas (medida como uma porcentagem do total de ações em circulação) foi dez vezes maior na década de 1930 do que na década de 1980. Mesmo nos últimos 15 anos, as participações dos CEOs como porcentagem do valor corporativo diminuíram. A política de remuneração é um dos fatores mais importantes para o sucesso de uma organização. Isso não apenas molda a forma como os principais executivos se comportam, mas também ajuda a determinar que tipos de executivos uma organização atrai. É isso que torna os protestos vocais contra a remuneração do CEO tão prejudiciais. Ao direcionar seus protestos à compensação níveis, convidados não convidados, mas influentes, na mesa de negociações gerenciais (imprensa empresarial, sindicatos, figuras políticas) intimidam os membros do conselho e restringem os tipos de contratos que são escritos entre gerentes e acionistas. Como resultado da pressão pública, os diretores ficam relutantes em recompensar os CEOs com ganhos financeiros substanciais (e, portanto, altamente visíveis) por um desempenho superior. Naturalmente, eles também relutam em impor penalidades financeiras significativas por baixo desempenho. O efeito de longo prazo dessa orientação avessa ao risco é corroer a relação entre remuneração e desempenho e consolidar os sistemas burocráticos de compensação. Estamos argumentando que os CEOs são mal pagos? Se com isso quisermos dizer “Os níveis médios de remuneração do CEO seriam mais altos se a relação entre remuneração e desempenho fosse mais forte?” a resposta é sim. Sistemas mais agressivos de pagamento por desempenho (e uma maior probabilidade de demissão por baixo desempenho) produziriam uma remuneração nitidamente menor para gerentes menos talentosos. Com o tempo, esses gerentes seriam substituídos por executivos mais capazes e mais motivados que, em média, teriam um desempenho melhor e ganhariam níveis mais altos de remuneração. Os gerentes existentes teriam maiores incentivos para encontrar maneiras criativas de melhorar o desempenho corporativo, e seus salários também aumentariam. Esses aumentos na remuneração — impulsionados pela melhoria do desempenho comercial — não representariam uma transferência de riqueza dos acionistas para os executivos. Em vez disso, eles recompensariam os gerentes pelo maior sucesso promovido por uma maior tomada de riscos, esforço e habilidade. Pagar “melhor” aos CEOs acabaria por significar pagar mais ao CEO médio. Como as apostas são muito altas, o aumento potencial no desempenho corporativo e os ganhos potenciais para os acionistas são ótimos. Como a compensação é medida Os acionistas confiam nos CEOs para adotar políticas que maximizem o valor de suas ações. Como outros seres humanos, no entanto, os CEOs tendem a se envolver em atividades que aumentam seu próprio bem-estar. Uma das funções mais importantes do conselho de administração é criar incentivos que façam com que seja do interesse do CEO fazer o que é melhor para os acionistas. Conceitualmente, esse não é um desafio difícil. Uma combinação de três políticas básicas criará os incentivos monetários certos para que os CEOs maximizem o valor de suas empresas: 1. Os conselhos podem exigir que os CEOs se tornem proprietários substanciais das ações da empresa. 2. Salários, bônus e opções de ações podem ser estruturados de forma a oferecer grandes recompensas por desempenho superior e grandes penalidades por desempenho ruim. 3. A ameaça de demissão por baixo desempenho pode se tornar real. Infelizmente, como documenta nosso estudo, a realidade da remuneração de executivos está em desacordo com esses princípios. Nossa análise estatística se afasta da maioria dos estudos sobre remuneração de executivos. Ao contrário das pesquisas anuais na imprensa empresarial, por exemplo, não nos concentramos nos níveis de compensação em dinheiro deste ano ou compensação em dinheiro mais as opções de ações exercidas. Em vez disso, aplicamos a análise de regressão a 15 anos de dados e estimamos como as mudanças no desempenho corporativo afetam a remuneração e a riqueza dos CEOs em todas as dimensões relevantes. Fazemos as seguintes perguntas: Como uma mudança no desempenho afeta a remuneração monetária atual, definida como mudanças no salário e no bônus em dois anos? Qual é o “efeito riqueza” (o valor presente) dessas mudanças no salário e no bônus? Como uma mudança no desempenho corporativo afeta a probabilidade de o CEO ser demitido e qual é o impacto financeiro dessa nova probabilidade de demissão? Finalmente, como uma mudança no desempenho corporativo afeta o valor das opções de ações e ações do CEO, independentemente de o CEO ter exercido ou não as opções ou vendido as ações? (Para uma discussão sobre nossa metodologia, consulte o encarte “Como estimamos a remuneração pelo desempenho”.) Como estimamos a remuneração pelo desempenho Nossa análise se baseia principalmente em duas fontes de dados: pesquisas anuais de remuneração de executivos publicadas em Forbes revista de 1975 a 1988 e arquivo Standard & Poor's Compustat. A amostra base inclui informações sobre 2.505 CEOs de 1.400 empresas. Estimamos as sensibilidades de pagamento por desempenho para cada CEO usando uma variedade de técnicas estatísticas. Os resultados relatados na tabela “O estado fraco da remuneração por desempenho” representam a mediana e o “meio” de 50%. % ” CEOs em uma amostra das 250 maiores empresas. Talvez a melhor maneira de ilustrar nossa metodologia seja analisar os cálculos de pagamento por desempenho de um único CEO — por exemplo, David H. Murdock, da Castle & Cooke, Inc., que encabeça nossa lista de CEOs de grandes empresas com os melhores incentivos. Para cada elemento da remuneração do Sr. Murdock, estimamos as respostas para a mesma pergunta: Como esse elemento de compensação muda em resposta a uma $ Mudança de 1.000 no valor corporativo, medida pela valorização anual do preço das ações e dividendos? Mudança de dois anos no salário e no bônus. Usamos a regressão de mínimos quadrados para calcular a relação entre a variação do dólar no salário e bônus e a variação do dólar na riqueza dos acionistas para todas as empresas com pelo menos sete anos de dados de mudança salarial de 1975 a 1988. Estimamos uma única sensibilidade ao pagamento por desempenho para cada empresa, portanto, nossas estimativas para a Castle & Cooke usam dados sobre Murdock e seu antecessor Donald Kirchhoff. Não usamos dados de outros três ex-CEOs — Robert Cook, Ian Wilson e Henry Clark, Jr. —porque cada um deles atuou como CEO por menos de dois anos e, portanto, não pudemos calcular as mudanças salariais. A equação de regressão usa o desempenho do ano passado, além do desempenho deste ano, como variáveis explicativas. O resultado foi: (mudança no salário e bônus) = $ 32.300 + .000986 (mudança na riqueza dos acionistas deste ano) — .000219 (mudança na riqueza dos acionistas do ano passado) A sensibilidade do pagamento por desempenho é definida como o coeficiente de inclinação estimado na equação de regressão. Para essa regressão, a soma dos coeficientes estimados implica que cada $ O aumento de 1.000 na riqueza dos acionistas da Castle & Cooke corresponde a um aumento de 98,6 centavos no salário e bônus deste ano para Murdock e a uma redução de 21,9 centavos no salário e bônus do próximo ano. Assim, o aumento total esperado em salário e bônus em dois anos é de 77 centavos por $ 1.000 alterações no valor. Estimamos 430 regressões separadas, como a de Murdock, tendo eliminado 740 empresas devido a informações incompletas e 230 empresas que não estavam mais na amostra em 1988. O padrão da estatística t para as regressões individuais implica que os coeficientes médios de desempenho salarial são positivos e estatisticamente diferentes de zero em níveis de confiança superiores a 99%. % . Riqueza relacionada ao pagamento. A estimativa de 77 centavos é uma medida precisa de como o salário e o bônus de David Murdock e Donald Kirchhoff mudam devido a uma $ 1.000 de mudança no valor do acionista. Mas subestima a mudança em sua riqueza. Como parte da mudança é permanente, eles a ganharão pelo resto de suas carreiras. Além disso, Murdock e Kirchhoff receberam “outras” receitas como benefícios adicionais e recompensas de planos de desempenho de longo prazo. Medimos a mudança em sua riqueza total como o valor presente descontado do componente permanente da mudança na compensação mais outras receitas do ano. Para estimar a mudança de riqueza, fazemos três suposições: (1) todas as mudanças no salário e no bônus são permanentes, enquanto outras formas de pagamento são transitórias; (2) o CEO recebe a mudança de salário e bônus até os 66 anos; e (3) o aumento salarial para 66 anos é descontado à taxa de juros real de 3 % . A equação de regressão resultante para Castle & Cooke, com base nessas suposições, é: (outra renda + valor presente da mudança no salário e bônus) = $ 150.000 + .00310 (mudança na riqueza dos acionistas deste ano) + .00060 (mudança na riqueza dos acionistas do ano passado) A soma dos coeficientes estimados nessa regressão implica que a riqueza de Murdock e Kirchhoff (como resultado de mudanças no salário e no bônus) muda em média de $ 3,70 para cada $ 1.000 de mudança no valor de mercado da Castle & Cooke. Opções de ações. As opções de ações são um componente cada vez mais importante dos pacotes de remuneração de executivos, e seu valor está diretamente relacionado às mudanças no preço das ações. No entanto, manter uma opção de compra de ações não oferece os mesmos incentivos que possuir uma ação — uma distinção às vezes ignorada pelos profissionais de remuneração. Por exemplo, a propriedade de ações recompensa tanto a valorização do preço quanto os dividendos, enquanto as opções recompensam apenas a valorização. Além disso, o valor de uma opção muda em menos de $ 1 quando o preço das ações muda em $ 1. Quanto menos depende de fatores como taxas de juros, rendimentos de dividendos e se a opção está dentro ou fora do dinheiro. Nossos resultados de simulação mostram que 60 centavos é uma boa aproximação para a mudança de valor das opções monetárias para uma empresa com um rendimento de dividendos (média da amostra) de 5 % . Isso vale para uma faixa razoável de vencimentos, variação dos retornos das ações e taxas de juros. Coletamos dados sobre o total de opções de ações detidas por cada um dos CEOs da amostra a partir das declarações de procuração emitidas antes da reunião anual de 1989 da empresa. Infelizmente, as opções pendentes nem sempre são relatadas nas declarações de procuração. Portanto, estimamos as opções em circulação de Murdock como opções concedidas em 1988 (50.000 ações) mais opções exercíveis em 60 dias (300.000 ações). A Castle & Cooke tinha 59,3 milhões de ações em circulação. UMA $ A mudança de 1.000 na riqueza dos acionistas corresponde à seguinte mudança no valor das opções de Murdock: Assim, a riqueza relacionada às opções de Murdock muda em $ 3,54 para cada $ 1.000 mudanças na riqueza dos acionistas. Essa estimativa subestima a mudança no valor de suas opções, na medida em que ele detém opções concedidas antes de 1988 que não podem ser exercidas em 60 dias. Também subestimamos a mudança no valor da opção se suas opções pendentes estiverem em dinheiro, enquanto exageramos a mudança de valor das opções sem dinheiro. Incentivos de demissão. A ameaça de serem demitidos por baixo desempenho fornece incentivos monetários e não monetários para que os CEOs maximizem o valor. Estimamos os incentivos financeiros associados à demissão por meio de um processo de quatro etapas. Primeiro, usando técnicas de regressão “logística” não linear em nossa amostra de 2.505 CEOs de 1974 a 1988, estimamos a probabilidade de um CEO deixar o cargo em função do setor, do tamanho da empresa, da idade do CEO, do desempenho relativo ao mercado e do desempenho defasado em relação ao mercado. Em segundo lugar, calculamos estimativas pontuais das probabilidades de saída quando a empresa obtém a taxa de retorno do mercado por dois anos versus quando a empresa obtém retornos sobre o preço das ações 50 % abaixo do mercado em dois anos consecutivos. Em terceiro lugar, multiplicamos a diferença nessas duas “probabilidades de demissão” pelo valor descontado dos possíveis salários perdidos do CEO, assumindo que o CEO teria recebido o salário atual até os 66 anos e, se demitido, nunca mais trabalharia. Quarto, calculamos a sensibilidade ao desempenho de demissão dividindo a perda potencial de riqueza do CEO pela perda do acionista associada ao ganho de 50%. % retornos abaixo do mercado por dois anos. No caso de Murdock, a probabilidade de um CEO de 65 anos em uma empresa menor que a média deixar seu emprego é de 20,7% % em anos em que a empresa obtém o retorno do mercado e 23,9% % quando sua empresa ganha 50 % abaixo do retorno do mercado por dois anos consecutivos. A probabilidade de Murdock ser demitido (ou encorajado a sair) por mau desempenho é de 3,2 % . A perda relacionada à demissão de Murdock é dele $ 1,5 milhão de salário de 1988 multiplicado pela diferença de probabilidade de volume de negócios, ou cerca de $ 48.000. (Se Murdock tivesse menos de 65 anos, teríamos calculado o valor atual de seu salário de 1988 até chegar aos 66.) Os acionistas da Castle & Cooke, por outro lado, perderiam cerca de $ 1,25 bilhão de seus $ 1,67 bilhão de ações em dois anos consecutivos de 50 % desempenho abaixo do mercado. Assim, a perda potencial de riqueza de Murdock é de cerca de 3,8 centavos por $ 1.000 perdidos pelos acionistas. É importante observar que, embora nossas estimativas de outras fontes de incentivo do CEO usem dados da empresa individual do CEO, nossas estimativas das sensibilidades de desempenho de demissão do CEO são baseadas em toda a amostra. Geralmente, é impossível fazer estimativas específicas da empresa sobre os efeitos patrimoniais das ameaças de demissão. Propriedade de ações. O componente mais importante dos incentivos do CEO também é o mais fácil de medir. Em março de 1989, Murdock detinha diretamente 13.203.932 ações da Castle & Cooke. Além disso, seus filhos detêm 80.870 ações em fundos fiduciários. Ao todo, sua família detém 13.284.802 ações, ou 22,42 % das ações em circulação da Castle & Cooke. Seus incentivos totais relacionados a ações são aproximadamente $ 224,24 por $ 1.000 mudanças no valor de mercado. Juntando tudo. A sensibilidade total de pagamento por desempenho de David Murdock é simplesmente a soma das sensibilidades de cada elemento de compensação, ou $ 231,53 por $ 1.000 de mudança no valor do acionista. Isso faz de Murdock o CEO com os melhores incentivos nas 250 maiores empresas. A tabela “O estado fraco da remuneração por desempenho” fornece uma análise detalhada de nossas principais descobertas para uma subamostra de CEOs nas 250 maiores empresas de capital aberto. Juntos, esses CEOs administram empresas que geram receitas superiores a $ 2,2 trilhões e empregam mais de 14 milhões de pessoas. Os resultados são impressionantes e preocupantes. UMA $ A mudança de 1.000 no valor de mercado corporativo (definida como valorização do preço das ações mais dividendos) corresponde a uma mudança de dois anos no salário e no bônus do CEO de menos de um centavo; os efeitos de longo prazo dessa mudança adicionam menos de 45 centavos à riqueza do CEO. UMA $ A mudança de 1.000 no valor corporativo se traduz em uma mudança média estimada de um níquel na riqueza do CEO, afetando as perspectivas de demissão. Na mediana, as opções de ações adicionam outros 58 centavos em incentivos. Finalmente, o valor das ações de propriedade do CEO médio muda em 66 centavos para cada $ Aumento de 1.000 no valor corporativo. Ao todo, para o executivo médio nesta subamostra, um $ 1.000 mudanças no desempenho corporativo se traduzem em $ 2,59 mudança na riqueza do CEO. A tabela também relata estimativas para CEOs nos limites inferior e superior dos dois quartis médios da amostra. O fraco estado da remuneração por desempenho Nota: Os componentes individuais medianos não se somam à variação média total na riqueza do CEO, uma vez que as somas das medianas geralmente não são iguais à mediana das somas. Esse grau de sensibilidade ao pagamento por desempenho para compensação em dinheiro não cria incentivos adequados para que os executivos maximizem o valor corporativo. Considere um líder corporativo cujo plano estratégico criativo aumenta o valor de mercado da empresa em $ 100 milhões. Com base em nosso estudo, o CEO médio pode esperar um aumento de dois anos no salário e no bônus de $ 6.700 — dificilmente uma recompensa significativa por um desempenho tão excepcional. Sua riqueza vitalícia aumentaria em $ 260.000 — menos de 4 % do valor presente das participações medianas do CEO e dos pagamentos de bônus e salários vitalícios restantes.1 Ou considere, em vez disso, um CEO que faz um investimento inútil — uma nova aeronave para a frota executiva, digamos, ou uma grande adição ao prédio da sede — que o beneficia, mas diminui o valor de mercado da empresa em $ 10 milhões. A riqueza total desse CEO, se ele for representativo de nossa amostra, diminuirá em apenas $ 25.900 como resultado desse investimento equivocado — não é um grande desincentivo para alguém que ganha em média $ 20.000 por semana. Uma forma de explorar a realidade da remuneração do CEO é comparar as práticas atuais com os três princípios que descrevemos anteriormente. Vamos abordá-los um de cada vez. Os CEOs devem possuir quantidades substanciais de ações da empresa. O elo mais poderoso entre a riqueza dos acionistas e a riqueza executiva é a propriedade direta das ações pelo CEO. A maioria dos comentaristas analisa a propriedade acionária do CEO a partir de uma de duas perspectivas: o valor em dólares das participações do CEO ou o valor de suas ações como uma porcentagem de sua remuneração anual em dinheiro. Mas, ao tentar entender as consequências de incentivo da propriedade de ações, nenhuma dessas medidas conta muito. O que realmente importa é a porcentagem das ações em circulação da empresa que o CEO possui. Ao controlar uma porcentagem significativa do patrimônio corporativo total, os gerentes seniores experimentam um “efeito de feedback” direto e poderoso das mudanças no valor de mercado. Pense novamente sobre o CEO adicionando jatos à frota corporativa. O “efeito de feedback” relacionado às ações desse investimento destruidor de valor — cerca de $ 6.600 — é pequeno porque esse executivo é típico de nossa amostra, na qual o CEO médio controla apenas 0,066 % das ações em circulação da empresa. Além disso, essa perda de riqueza (cerca de dois dias de pagamento para o CEO médio em uma das 250 maiores empresas) é a mesma, independentemente de as ações representarem uma fração grande ou pequena da riqueza total do CEO. Mas e se esse CEO tivesse ações da empresa comparáveis, digamos, à participação de Warren Buffett no conglomerado Berkshire Hathaway? Buffett controla, direta e indiretamente, cerca de 45 % do patrimônio da Berkshire Hathaway. Nessas circunstâncias, o efeito de feedback relacionado ao estoque de um $ Uma queda de 10 milhões no valor de mercado é quase $ 4,5 milhões — um incentivo muito mais poderoso para resistir a gastos inúteis. Além disso, essas diferenças na remuneração dos CEOs estão associadas a diferenças substanciais no desempenho corporativo. De 1970 a 1988, o retorno médio anual das ações compostas das 25 empresas com os melhores incentivos de CEO (das 250 maiores empresas examinadas em nossa pesquisa) foi de 14,5 % , mais de um terço a mais do que o retorno médio das 25 empresas com os piores incentivos de CEO. UMA $ O investimento de 100% nas 25 principais empresas em 1970 teria crescido para $ 1.310 em 1988, em comparação com $ 702 por um investimento similar nas 25 empresas mais pobres. Os 25 CEOs de grandes empresas com os melhores incentivos Nota: A amostra consiste em CEOs das 250 maiores empresas, classificadas de acordo com as vendas de 1988. Os 25 CEOs de grandes empresas com os piores incentivos Nota: A amostra consiste em CEOs das 250 maiores empresas, classificadas de acordo com as vendas de 1988. Como porcentagem do valor corporativo total, a participação acionária do CEO nunca foi muito alta. O CEO médio de uma das 250 maiores empresas públicas do país possui ações no valor de pouco mais de $ 2,4 milhões — novamente, menos de 0,07 % do valor de mercado da empresa. Além disso, 9 em cada 10 CEOs possuem menos de 1 % das ações de sua empresa, enquanto menos de 1 em cada 20 possui mais de 5 % das ações em circulação da empresa. Não é razoável esperar que todos os CEOs de empresas públicas possuam uma porcentagem tão grande do patrimônio de sua empresa quanto a participação de Warren Buffett na Berkshire Hathaway. Ainda assim, a lição básica é válida. Quanto maior a parcela das ações da empresa controlada pelo CEO e pela alta administração, mais substancial é a ligação entre a riqueza dos acionistas e a riqueza executiva. Algumas empresas tomaram medidas para aumentar a participação do capital corporativo de propriedade da alta administração. Os funcionários do Morgan Stanley agora possuem 55 % do patrimônio líquido em circulação da empresa. Empresas como a FMC e a Holiday usaram recapitalizações alavancadas para reduzir a quantidade de capital em circulação por meio da recompra de ações públicas e, assim, permitir que seus gerentes controlem uma porcentagem maior da empresa. Depois que a FMC adotou seu plano de recapitalização, por exemplo, a participação dos funcionários aumentou de 12% % a 40 % de patrimônio líquido pendente. Essas recapitalizações permitem que os gerentes possuam uma parcela maior do patrimônio de sua empresa sem necessariamente aumentar seu investimento em dólares. Empresas verdadeiramente gigantes, como IBM, General Motors ou General Electric, nunca serão capazes de conceder a seus executivos seniores uma parcela significativa do patrimônio líquido em circulação. Essas e outras empresas gigantes devem entender que essa limitação nos incentivos executivos é um custo real associado à grandeza. A compensação em dinheiro deve ser estruturada para oferecer grandes recompensas por desempenho excepcional e penalidades significativas por desempenho ruim. Uma recompensa em dinheiro de dois anos de menos de 7 centavos para cada $ Aumento de 1.000 no valor corporativo (ou, inversamente, uma penalidade de dois anos de menos de 7 centavos para cada $ 1.000 (declínio no valor corporativo) não cria incentivos gerenciais eficazes para maximizar o valor. Na maioria das grandes empresas, a compensação em dinheiro para CEOs é tratada como um programa de direitos. Existem algumas exceções notáveis a esse padrão de direitos. A remuneração em dinheiro do CEO da Walt Disney, Michael Eisner, cujo salário gerou tanta atenção nos últimos anos, é mais de dez vezes mais sensível ao desempenho corporativo do que o CEO médio em nossa amostra. No entanto, o pequeno número de CEOs para os quais a remuneração em dinheiro muda de alguma forma significativa em resposta ao desempenho corporativo mostra até onde as empresas americanas devem viajar para que o pagamento se torne um incentivo efetivo. Criar melhores incentivos para os CEOs quase necessariamente significa aumentar o risco financeiro que os CEOs enfrentam. Nesse sentido, a compensação em dinheiro tem certas vantagens sobre ações e opções de ações. Os incentivos baseados em ações sujeitam os CEOs a caprichos do mercado de ações que estão claramente fora de seu controle. Contratos de compensação baseados no desempenho da empresa em relação a empresas comparáveis poderiam fornecer incentivos sólidos e, ao mesmo tempo, isolar o CEO de fatores como o crash de outubro de 1987. Embora haja alguma evidência de que os diretores fazem ajustes implícitos às tendências do mercado quando definem a remuneração do CEO, estamos surpresos que os planos de remuneração baseados explicitamente no desempenho relativo sejam tão raros.2 O vínculo geralmente fraco entre remuneração em dinheiro e desempenho corporativo seria menos preocupante se os CEOs possuíssem uma grande porcentagem do patrimônio corporativo. Na verdade, faria sentido que CEOs com grandes parcelas de capital tivessem sua remuneração em dinheiro menos sensível ao desempenho do que CEOs com pequenas participações. (Por exemplo, a compensação em dinheiro de dois anos de Warren Buffett muda em apenas um centavo para cada $ Aumento de 1.000 no valor de mercado.) Em alguns casos, pode até fazer sentido que os salários aumentem em anos ruins para servir como um “amortecedor” financeiro das perdas que o CEO está sofrendo no mercado de ações. No entanto, nossa análise estatística não encontrou correlação entre a propriedade de ações do CEO e a sensibilidade ao pagamento por desempenho na remuneração em dinheiro. Em outras palavras, os conselhos de administração ignoram a propriedade acionária do CEO ao estruturar planos de compensação de incentivos. Achamos esse resultado surpreendente — e sintomático dos males que afetam a política de compensação. Torne real a ameaça de demissão. A perspectiva de ser demitido como resultado de um desempenho ruim pode fornecer poderosos incentivos monetários e não monetários para que os CEOs maximizem o valor da empresa. Como grande parte do “capital humano” de um executivo (e, portanto, seu valor no mercado de trabalho) é específico da empresa, é improvável que CEOs que são demitidos de seus empregos encontrem novos empregos que também paguem. Além disso, a humilhação pública associada a uma demissão de alta visibilidade deve fazer com que os gerentes avaliem cuidadosamente as consequências de tomar medidas que aumentem a probabilidade de serem demitidos. Aqui também, no entanto, a evidência é clara: o cargo de CEO não é um trabalho muito arriscado. Os fãs de esportes estão acostumados com a demissão de dirigentes de beisebol após uma temporada de derrotas. Poucos CEOs têm um destino semelhante após anos de baixo desempenho. Há muitas razões pelas quais esperaríamos que os CEOs fossem tratados de forma diferente dos gerentes de beisebol. Os CEOs têm maior capital específico da organização; é mais difícil para alguém de fora entrar e dirigir uma empresa gigante do que para um novo gerente assumir o comando de um clube de beisebol. Há diferenças na defasagem entre a entrada e a saída. A medida do sucesso de um gerente de beisebol é o recorde de vitórias e derrotas da equipe neste ano; a medida de um gerente corporativo é a competitividade e o valor da empresa a longo prazo. Por essas e outras razões, não surpreende que as taxas de movimentação sejam mais baixas para CEOs do que para gerentes de beisebol. É surpreendente que a magnitude da discrepância seja tão grande. Em média, os CEOs de nossa amostra base (2.505 executivos) mantêm seus empregos por mais de dez anos antes de deixarem o cargo, e a maioria desiste de seu cargo (mas não de seu assento no conselho) somente após atingir a idade normal de aposentadoria. Dois estudos recentes, abrangendo 20 anos e mais de 500 mudanças gerenciais, encontraram apenas 20 casos em que CEOs deixaram seus empregos por causa do baixo desempenho.3 Com certeza, os diretores têm pouco a ganhar ao anunciar publicamente que um CEO está saindo por causa de um fracasso — muitos CEOs com baixo desempenho saem em meio a explicações que salvam a cara e até parabéns públicos. Mas essa cultura de cortesia não explica por que tão poucos CEOs com baixo desempenho saem em primeiro lugar. Michael Weisbach, da Universidade de Rochester, descobriu que CEOs de empresas que estão entre as 10 piores % da distribuição de desempenho (medida pelos retornos das ações) têm aproximadamente duas vezes mais chances de deixar seus empregos do que CEOs cujas empresas estão entre as 10 melhores % da distribuição de desempenho. No entanto, as diferenças que Weisbach quantifica — a 3 % chance de ser demitido por pessoas com melhor desempenho versus 6 % chance de ser demitido por causa de retardatários — é improvável que tenha consequências motivacionais significativas para os CEOs. Nossa própria pesquisa confirma essas e outras descobertas. Os CEOs de grandes empresas públicas têm apenas um pouco mais de probabilidade de renunciar após um desempenho muito ruim (que definimos como lucros da empresa) (50%). % abaixo das médias do mercado (por dois anos consecutivos) do que após o desempenho médio. Para toda a amostra de 1.400 empresas, nossa análise estima que os CEOs de baixo desempenho são aproximadamente 6 % mais propensos a deixar seus empregos do que CEOs de empresas com retornos médios. Mesmo supondo que um CEO demitido nunca trabalhe novamente, as consequências patrimoniais dessa maior probabilidade de demissão equivalem a apenas 5 centavos para cada $ 1.000 de perda de valor para os acionistas. Com relação ao pagamento pelo desempenho, não há como negar que os resultados do nosso estudo contam uma história sombria. Por outro lado, talvez os diretores corporativos estejam oferecendo aos CEOs recompensas e penalidades substanciais com base no desempenho, mas estejam medindo o desempenho com métricas diferentes do valor do mercado de ações de longo prazo. Testamos essa possibilidade e chegamos à mesma conclusão de nossa análise original. Seja qual for a métrica, a remuneração do CEO é independente do desempenho do negócio. Por exemplo, testamos se as empresas recompensavam os CEOs com base no crescimento das vendas ou nos lucros contábeis, e não com base em mudanças diretas na riqueza dos acionistas. Descobrimos que, embora uma maior variação na remuneração do CEO possa ser explicada por mudanças nos lucros contábeis do que pelo valor do mercado de ações, a sensibilidade ao pagamento por desempenho era economicamente tão insignificante quanto em nosso modelo original. O crescimento das vendas teve pouco poder explicativo quando controlamos os lucros contábeis.4 Obviamente, incentivos baseados em outras medidas serão capturados por nossa metodologia apenas na medida em que, em última análise, se correlacionem com mudanças na riqueza dos acionistas. Mas se não o fazem — ou seja, se os diretores estão recompensando os CEOs com base em variáveis diferentes daquelas que afetam o valor de mercado corporativo — por que usar essas medidas em primeiro lugar? Além disso, se os diretores variassem substancialmente a remuneração do CEO de ano para ano com base em medidas de desempenho não observáveis para nós, essa política se mostraria como uma alta variabilidade bruta na remuneração do CEO. Mas nos últimos 15 anos, a remuneração dos CEOs tem sido quase tão variável quanto a remuneração em dinheiro para uma amostra aleatória de trabalhadores horistas e assalariados — evidência dramática do papel modesto da remuneração na geração de incentivos executivos.5 “Variabilidade comum: salários de CEOs e trabalhadores” compara a distribuição de aumentos anuais e cortes salariais de nossa amostra de CEOs com dados nacionais sobre trabalhadores horistas e assalariados de 1975 a 1986. Uma porcentagem maior de trabalhadores sofreu cortes salariais reais em algum momento desse período do que os CEOs. No geral, o desvio padrão das mudanças anuais na remuneração do CEO foi apenas ligeiramente maior do que para funcionários horistas e assalariados (32,7%). % versus 29.7 % ). Variabilidade comum: salários do CEO e do trabalhador Olhando para trás: pagamento por desempenho na década de 1930 As políticas de remuneração dos CEOs parecem especialmente insatisfatórias quando comparadas com a situação de 50 anos atrás. Ao todo, a remuneração dos CEOs na década de 1980 era menor, menos variável e menos sensível ao desempenho corporativo do que na década de 1930. Para comparar a situação atual com a do passado, construímos uma amostra longitudinal de executivos da década de 1930 usando dados coletados pela Administração de Projetos de Obras. Os dados do WPA, abrangendo os anos fiscais de 1934 a 1938, incluem salário e bônus para o executivo mais bem pago (a quem designamos como CEO) em 748 grandes corporações dos EUA em uma ampla variedade de setores. Quase 400 das empresas da amostra do WPA foram listadas na Bolsa de Valores de Nova York, e os valores de mercado dessas empresas estão disponíveis na fita mensal de devoluções de ações do CRSP. Para comparar empresas similares nos dois períodos de tempo, restringimos nossa análise às empresas que estão entre as 25 melhores % da NYSE, classificada por valor de mercado. Os dados de compensação do WPA estão disponíveis para 60 % desse grupo do quartil superior (com média de 112 empresas por ano), enquanto os dados de épocas mais recentes estão disponíveis para 90 % das empresas do quartil superior (média de 345 empresas por ano). Os resultados são impressionantes. Medidos em dólares constantes de 1988, os CEOs das empresas públicas do quartil superior ganhavam um salário médio e bônus de $ 882.000 na década de 1930 — mais do que a média de 1982 a 1988 de $ 843.000 e significativamente mais do que a média de 1974 a 1981 de $ 642.000. Nesse mesmo período, houve uma triplicação (após a inflação) do valor de mercado das empresas do primeiro quartil — de $ 1,7 bilhão na década de 1930 para $ 5,9 bilhões de 1982 a 1988. Juntamente com o declínio nos salários, a proporção entre a remuneração do CEO e o valor total da empresa caiu significativamente — de 0,11 % na década de 1930 a 0,03 % na década de 1980. A remuneração também era mais variável na década de 1930. O desvio padrão médio das mudanças salariais anuais — a melhor medida estatística da variabilidade anual da remuneração — foi $ 504.000 na década de 1930 em comparação com $ 263.500 na década de 1980. Os incentivos gerados pela propriedade de ações do CEO também diminuíram substancialmente nos últimos 50 anos. Para testar essa tendência, analisamos os dados de propriedade de ações dos CEOs das 120 maiores empresas (classificados por valor de mercado) em 1938, 1974 e 1988. “O que aconteceu com a propriedade de ações do CEO?” relata nossas descobertas. A porcentagem de ações em circulação pertencentes a CEOs (incluindo ações detidas por familiares) nas 120 maiores empresas caiu por um fator de quase dez de 1938 a 1988. A tendência é inconfundível: como porcentagem do valor total de mercado, a participação acionária do CEO diminuiu substancialmente nos últimos 50 anos e continua caindo. O que aconteceu com a propriedade de ações do CEO? Nota: Mediana de participação acionária dos CEOs nas 120 maiores empresas, classificada por valor de mercado. Os dados foram obtidos a partir de declarações de procuração e incluem não apenas ações detidas diretamente, mas também ações detidas por familiares e fundos fiduciários relacionados. Os custos da divulgação Por que os conselhos de administração não vinculam mais a remuneração ao desempenho? Os comentaristas oferecem muitas explicações, mas quase todas as análises que vimos ignoram um ingrediente poderoso: os custos impostos pela divulgação dos salários dos executivos. As regras de divulgação do governo garantem que a remuneração dos executivos continue sendo um tópico visível e controverso. Os benefícios da divulgação são óbvios; ela fornece salvaguardas contra o “saque” por gerentes em conluio com diretores “cativos”. Os custos da divulgação são menos apreciados, mas podem muito bem exceder os benefícios. Os contratos gerenciais de trabalho não são um assunto privado entre empregadores e funcionários. Terceiros desempenham um papel importante no processo de contratação, e fortes forças políticas operam dentro e fora das empresas para moldar a remuneração dos executivos. Além disso, a autoridade sobre as decisões de remuneração não cabe aos acionistas, mas aos comitês de remuneração geralmente compostos por diretores externos. Esses comitês são eleitos pelos acionistas, mas não são agentes perfeitos para eles. A divulgação pública de “o que o chefe ganha” fornece munição para distritos externos com suas próprias agendas de interesses especiais. Os comitês de remuneração normalmente reagem à agitação sobre os níveis salariais limitando, explícita ou implicitamente, a quantidade de dinheiro que o CEO ganha. Com que frequência ativistas acionistas ou líderes sindicais denunciam um conselho corporativo por embaixo pagando o CEO? Não com muita frequência — e esse é exatamente o problema. A maioria dos críticos da remuneração de executivos quer as duas coisas. Eles querem que as empresas vinculem a remuneração ao desempenho, mas também querem limitar a remuneração a valores arbitrários ou a uma noção vaga de “o que é justo”. Isso não vai funcionar. Impor um teto aos salários de funcionários com desempenho excepcional inevitavelmente significa criar um piso para funcionários com baixo desempenho. Com o tempo, ao cortar as partes superior e inferior da distribuição, toda a relação de pagamento por desempenho se deteriora. Quando profissionais externos medíocres ganham um milhão de dólares por ano e sócios jurídicos de Nova York ganham quase o mesmo, críticos influentes que invejam salários comparáveis aos de homens e mulheres que dirigem empresas de bilhões de dólares ajudam a garantir que essas empresas atraiam líderes medíocres com desempenhos medíocres. É certo que é difícil documentar o efeito da divulgação pública sobre a remuneração dos executivos. No entanto, existem alguns exemplos proeminentes. O Bear, Stearns, o banco de investimento bem-sucedido, abriu o capital em 1985 e teve que se submeter aos requisitos de divulgação pela primeira vez. Do CEO Alan Greenberg $ 2,9 milhões de salários e bônus foram os quartos mais altos do país naquele ano, e sua classificação chamou a atenção para o sistema de remuneração da empresa. Sob propriedade privada, a remuneração dos diretores administrativos da empresa foi fixada em um valor modesto $ Base de 150.000 mais um pool de bônus vinculado aos ganhos — um vínculo estreito entre remuneração e desempenho. Como a empresa era muito lucrativa em 1986, o pool de bônus aumentou para $ 80 milhões, uma média de $ 842.000 para cada um dos 95 diretores administrativos da empresa. Seguiu-se um clamor público. Seis meses depois de abrir o capital, Bear, Stearns anunciou que estava reduzindo o pool de bônus de 40 % a 25 % do lucro ajustado antes de impostos da empresa acima de $ 200 milhões. De acordo com um relato, o sucesso comercial da empresa “rendeu uma vergonha de riquezas para os principais executivos”.6 Mais recentemente, entrevistamos o presidente de uma subsidiária de um próspero conglomerado de capital aberto. Esse presidente é compensado com uma fração direta dos ganhos de sua subsidiária acima do limite mínimo, sem limite superior. Hoje, ele ganha cerca de cinco vezes mais do que ganhava antes de sua operação ser adquirida pelo conglomerado, e a sede corporativa o reconhece como um dos executivos mais destacados da empresa. Por que ele não quer ser oficial do conglomerado? Por um lado, porque seu salário teria que ser divulgado — uma revelação que tanto ele quanto o CEO consideram um convite desnecessário para críticas internas e externas. Não estamos defendendo a eliminação da divulgação de salários. (De fato, sem a divulgação, não poderíamos ter conduzido este estudo.) Mas é hora de os comitês de remuneração enfrentarem as críticas externas e pararem de adotar políticas que piorem o problema de incentivos de suas empresas. Os custos da publicidade negativa e da crítica política são menos severos do que os custos para a riqueza dos acionistas criados por sistemas de remuneração equivocados. Fuga de cérebros corporativos O nível de remuneração tem muito pouco a ver com o fato de os CEOs terem ou não incentivos para administrar empresas de acordo com os interesses dos acionistas — os incentivos são uma função de como a remuneração, seja qual for o nível, muda em resposta ao desempenho corporativo. Mas o nível de remuneração afeta a qualidade dos gerentes que uma organização pode atrair. As empresas que estão dispostas a pagar mais, em geral, atraem mais indivíduos altamente talentosos. Portanto, se os críticos insistem em se concentrar nos níveis de remuneração dos executivos, eles deveriam pelo menos fazer a pergunta certa: os níveis atuais de remuneração dos CEOs são altos o suficiente para atrair as melhores e mais brilhantes pessoas para carreiras em gestão corporativa? A resposta é, provavelmente, não. Quem pode discordar dessas proposições? É bom quando nossos homens e mulheres mais talentosos são atraídos pelas organizações que produzem os bens e prestam os serviços que estão no centro da economia. As pessoas avaliam carreiras alternativas, pelo menos em parte, com base em recompensas monetárias vitalícias. As pessoas preferem ganhar mais dinheiro do que menos, e pessoas talentosas e autoconfiantes preferem ser recompensadas com base no desempenho, em vez de serem independentes dele. Se algumas organizações pagarem mais, em média, e oferecerem sistemas de pagamento por desempenho mais fortes do que outras organizações, os talentos migrarão para as organizações que pagam mais. Essas propostas simples estão no centro de um fenômeno que inspirou muita confusão e desespero na última década: o fluxo de jovens profissionais talentosos, enérgicos e articulados em direito comercial, banco de investimento e consultoria. Dados sobre as escolhas de carreira dos graduados da Harvard Business School documentam a tendência que preocupa tantos especialistas. Dez anos atrás, quase 55 % dos estudantes recém-formados da HBS escolheram carreiras no setor corporativo, enquanto menos de 30 % escolheu banco de investimento ou consultoria. Em 1987, mais da metade de todos os graduados do HBS ingressaram em bancos de investimento ou consultoria, com menos de 30 anos % escolheu carreiras no setor corporativo. No ano passado, pouco mais de um terço de todos os estudantes graduados da HBS escolheram carreiras corporativas, enquanto quase 40 % escolheu carreiras em banco de investimento ou consultoria. E a Harvard Business School não está sozinha; reunimos dados sobre outros programas de MBA altamente cotados e encontramos tendências semelhantes. Não entendemos por que os comentaristas acham essa tendência tão misteriosa. Um sistema de pagamento por desempenho altamente sensível fará com que pessoas de alta qualidade se autoselecionem para uma empresa. Os tomadores de risco criativos que percebem que estarão no topo do desempenho e da distribuição de salários têm maior probabilidade de ingressar em empresas que pagam pelo desempenho. Candidatos de baixa capacidade e avessos ao risco serão atraídos por empresas com sistemas burocráticos de remuneração que ignoram o desempenho. Os sistemas de remuneração em profissões como banco de investimento e consultoria são fortemente influenciados pelas contribuições feitas pelos indivíduos e pelo desempenho de seus grupos de trabalho e empresas. Os sistemas de remuneração no mundo corporativo geralmente são independentes do desempenho individual, grupal ou corporativo geral. Além disso, os níveis médios de remuneração de altos executivos em Wall Street ou no direito corporativo são consideravelmente mais altos do que na América corporativa. Financeiramente falando, se você é um jovem de 26 anos brilhante e ansioso, com confiança suficiente para querer ser pago com base em sua contribuição, por que escolheria uma carreira na General Motors ou na Procter & Gamble em vez da Morgan Stanley ou da McKinsey & Company? A maioria das carreiras, incluindo gerenciamento corporativo, exige investimentos vitalícios. Os indivíduos devem escolher sua ocupação muito antes que seu sucesso ou fracasso final se torne realidade. Para CEOs em potencial, isso significa que os indivíduos que buscam carreiras em gestão corporativa devem ingressar em suas empresas desde cedo em empregos de nível básico. Os CEOs de nossa amostra passaram uma média de 16 anos em suas empresas antes de assumirem o cargo de topo. Obviamente, muitas pessoas que alcançam os mais altos escalões da hierarquia corporativa também podem esperar ter sucesso em parcerias profissionais, como direito ou banco de investimento, como proprietárias de seus próprios negócios ou como CEOs de empresas privadas. Portanto, é instrutivo comparar os níveis de remuneração do CEO com a remuneração de indivíduos com habilidades semelhantes que alcançaram posições de liderança em outras ocupações. A remuneração de sócios de alto nível em escritórios de advocacia é uma comparação relevante. Esses números são segredos bem guardados, mas uma ideia das recompensas para os principais parceiros pode ser obtida a partir de dados sobre a renda média dos parceiros relatados a cada ano em uma pesquisa amplamente lida do setor. A tabela “Os salários dos melhores advogados são altos...” relata a renda média estimada de 1988 auferida pelos sócios nos escritórios de advocacia corporativa mais bem pagos. Essas cinco empresas pagaram seus 438 sócios média rendas que variam de $ 1,35 milhão a quase $ 1,6 milhão. Os parceiros do topo dessas empresas ganharam substancialmente mais. Ao comparar esses resultados com a remuneração corporativa, a pergunta apropriada a ser feita é “Quantas empresas públicas pagaram a seus 67 ou 177 principais executivos os salários médios de $ 1,6 milhão ou $ 1,2 milhão em 1989?” A resposta é: poucos ou nenhum. É surpreendente, então, que as aulas da faculdade de direito estejam repletas de alguns dos estudantes mais brilhantes do país? Os salários dos melhores advogados são altos... Fonte: The American Lawyer, julho-agosto de 1989, p. 34. A remuneração dos gerentes corporativos mais bem-sucedidos também é modesta em comparação com a remuneração dos jogadores mais bem-sucedidos de Wall Street. Aqui também é difícil obter números definitivos para uma grande amostra de altos executivos. Mas a pesquisa anual mais recente, conforme relatada na tabela “... Os salários em Wall Street também”, documenta os tipos de recompensas disponíveis para os principais banqueiros de investimento. Na Gold-man, Sachs, por exemplo, 18 sócios ganharam mais do que $ 3 milhões em 1988, e a renda média desses parceiros era superior a $ 9 milhões. Apenas nove CEOs de empresas públicas tiveram rendimentos superiores a $ 9 milhões em 1988 (principalmente por meio do exercício de opções de ações), e nenhuma empresa pública pagou a seus 18 principais executivos mais do que $ 3 milhões cada. As pesquisas de Wall Street de 1989 ainda não estão disponíveis, mas consistentes com sistemas de alto pagamento por desempenho, elas provavelmente mostrarão quedas acentuadas nos bônus, refletindo o menor desempenho do setor em 1989. ... Assim como os salários em Wall Street Fonte: Financial World, 11 de julho de 1989. Os ganhos médios são baseados na estimativa de lucros de limite inferior do Financial World, p. 32. Os números de remuneração de bancos jurídicos e de investimento parecem altos porque refletem apenas os indivíduos mais bem pagos em cada ocupação. Os níveis médios de remuneração para advogados ou banqueiros de investimento podem não ser superiores aos níveis salariais médios para executivos. Mas essa não é a comparação relevante. Os melhores advogados ou banqueiros de investimento podem ganhar substancialmente mais do que os melhores executivos corporativos. Pessoas altamente talentosas que teriam sucesso em qualquer área provavelmente evitarão o setor corporativo, onde remuneração e desempenho estão fracamente relacionados, em favor de organizações onde a remuneração está mais fortemente relacionada ao desempenho — e a perspectiva de grandes recompensas financeiras é mais favorável. Dinheiro não é tudo Alguns podem se opor ao nosso foco em incentivos monetários como o motivador central do comportamento do CEO. Não há recompensas não monetárias importantes associadas à administração de uma grande organização? Benefícios como poder, prestígio e visibilidade pública certamente afetam o nível de compensação monetária necessário para atrair pessoas altamente qualificadas para o setor corporativo. Mas, a menos que as recompensas não monetárias variem positivamente com o valor da empresa, elas não são mais eficazes do que a compensação em dinheiro para motivar os CEOs a agir no interesse dos acionistas. Além disso, como os benefícios não monetários tendem a ser uma função da posição ou classificação, é difícil variá-los de período para período com base no desempenho. De fato, recompensas não monetárias geralmente motivam os principais gerentes a tomar medidas que reduzir produtividade e danos aos acionistas. Os executivos são invariavelmente tentados a adquirir outras empresas e expandir a diversidade do império, embora as aquisições geralmente reduzam a riqueza dos acionistas. Como membros proeminentes de sua comunidade, os CEOs enfrentam pressões para manter abertas fábricas não econômicas, manter a paz com os sindicatos, apesar do impacto na competitividade, e satisfazer intensas pressões de interesses especiais. A compensação monetária e a propriedade acionária continuam sendo as ferramentas mais eficazes para alinhar os interesses dos executivos e dos acionistas. Até que os diretores reconheçam a importância dos incentivos e adotem sistemas de remuneração que realmente vinculem remuneração e desempenho, as grandes empresas e seus acionistas continuarão sofrendo com o baixo desempenho. Uma nova pesquisa sobre remuneração de executivos Utilizadas e abusadas rotineiramente, as pesquisas contribuem para os males comuns da política de remuneração corporativa. Pesquisas que relatam a remuneração média em todos os setores ajudam a aumentar os salários, pois todos tentam estar acima da média (mas não na frente do grupo). Pesquisas que relacionam a remuneração às vendas da empresa incentivam sistemas que vinculam a remuneração ao tamanho e ao crescimento, não ao desempenho e ao valor. Pesquisas que classificam os executivos mais bem pagos do país provocam indignação pública, levantam dúvidas legislativas e fornecem uma justificativa emocional para o aumento das demandas nas negociações trabalhistas. O problema básico com as pesquisas de remuneração existentes é que elas se concentram exclusivamente em quanto Os CEOs são pagos em vez de como eles são pagos. Nosso foco em incentivos em vez de níveis leva naturalmente a um tipo novo e diferente de pesquisa. Em vez de informar quem paga mais, nossa pesquisa relata quem paga melhor, ou seja, quais incentivos estão mais alinhados com os interesses de seus acionistas. Nossa pesquisa considera incentivos de várias fontes, incluindo salário e bônus, opções de ações, propriedade de ações e a ameaça de ser demitido por baixo desempenho. Inclui apenas empresas listadas no Forbes pesquisas de remuneração de executivos por pelo menos oito anos, de 1975 a 1989, uma vez que exigimos pelo menos sete anos de mudança salarial para estimar a relação entre remuneração e desempenho. Nossa metodologia está descrita no encarte “Como estimamos a remuneração pelo desempenho”. Pesquisas de remuneração na imprensa empresarial, como as publicadas pela Fortuna e Semana de negócios, são, na verdade, sobre níveis de remuneração e não sobre remuneração por desempenho. No entanto, eles geralmente incluem uma análise ou classificação da adequação da remuneração de um CEO em particular, relacionando-a de alguma forma ao desempenho da empresa. Os métodos adotados por Fortuna e Semana de negócios compartilham uma falha comum. CEOs que ganham salários fixos baixos e apresentam desempenho medíocre parecem estrelas; por outro lado, CEOs com práticas genuinamente fortes de pagamento por desempenho têm uma classificação ruim. Por exemplo, Semana de negócios A pesquisa de 1989 calcula a razão entre a mudança na riqueza dos acionistas e a remuneração total do CEO, ambas medidas em três anos. Os executivos com os índices mais altos são rotulados como “CEOs que deram mais por seus salários”. CEOs de baixa proporção supostamente deram o mínimo aos acionistas. Da fortuna O problema de remuneração de 1989 usa um modelo de regressão para estimar como a remuneração varia com fatores como idade e mandato do CEO, tamanho da empresa, localização, setor e desempenho. Embora o autor alerte contra interpretar os resultados de forma muito literal, os CEOs que ganham mais do que o previsto são implicitamente designados como “pagos em excesso”, enquanto aqueles que ganham menos do que o previsto são “mal pagos”. Considere o caso de Michael Eisner, da Disney. Ao que tudo indica, o salário do Sr. Eisner está vinculado ao desempenho da empresa — além de muitas opções de ações, ele recebe 2 % de todos os lucros acima de um limite anual crescente. Os acionistas prosperaram sob o comando de Eisner, e poucos reclamaram que sua compensação não é razoável à luz da $ 7 bilhões em patrimônio acionário que ele ajudou a criar desde que ingressou na empresa em 1984. Mas Semana de negócios classifica Eisner em segundo lugar na lista de CEOs que deram menos aos acionistas (logo atrás de Lee Iacocca, cheio de opções), que na última década ajudou a criar $ 6 bilhões em riqueza (para os acionistas da Chrysler), enquanto Fortuna sinaliza Eisner como o terceiro CEO mais bem pago do país. Pesquisas que classificam Eisner e Iacocca como baixas claramente não estão medindo os incentivos. Em contraste, nossa pesquisa classifica Eisner e Iacocca como os quarto e nono CEOs “mais bem pagos” do país, respectivamente, medidos com base apenas na riqueza relacionada a salários. Estimamos a relação de pagamento por desempenho para cada uma das 430 empresas para as quais temos dados suficientes. Os resultados estão resumidos nas quatro tabelas próximas. Três das tabelas incluem resultados das 250 maiores empresas classificadas em vendas de 1988. Os 25 CEOs com os melhores e os piores incentivos gerais, conforme refletido pela relação entre sua remuneração total (composta por todas as mudanças de riqueza relacionadas aos salários e a mudança no valor das ações possuídas), estão resumidos nas duas primeiras tabelas. Castle & Cooke, cujo atual CEO é David Murdock, ocupa o primeiro lugar com uma mudança total na riqueza de CEOs de $ 231,53 para cada $ 1.000 mudanças na riqueza dos acionistas. Suas ações contribuem $ 224,24 desse valor, enquanto a mudança em toda a riqueza relacionada ao pagamento acrescenta outra $ 7.29. Com algumas exceções, é claro que os melhores incentivos são determinados principalmente pelas grandes participações dos CEOs. Donald Marron, da Paine Webber, é uma exceção, com mais de $ 55 de seu total de $ 67 provenientes de mudanças na riqueza relacionada a salários. O mesmo acontece com Philip Hawley, da Carter Hawley Hale, Henry Schacht, da Cummins Engine, e Eisner, da Disney. As 25 empresas que oferecem a seus CEOs os piores incentivos totais são lideradas pela Navistar International, cujo CEO James Cotting, em média, recebe um $ 1.41 aumentar em riqueza para cada um $ 1,000 diminuição em valor para o acionista. Sherwood Smith, Jr. da Carolina Power & Light recebe um aumento de 16 centavos por cada $ Redução de 1.000 na riqueza dos acionistas. Outras empresas conhecidas cujos CEOs aparecem na lista de piores incentivos incluem Chevron, Johnson & Johnson, Eastman Kodak e IBM. Embora seja necessário reconhecer que há incerteza estatística em torno de nossas estimativas de sensibilidade à riqueza relacionada aos salários, nenhum CEO com participações acionárias substanciais (medidas como uma fração do patrimônio líquido total em circulação) faz parte de nossa lista de CEOs de baixo incentivo. Como apontamos no artigo anexo, uma desvantagem importante do tamanho corporativo é que é extremamente difícil para o CEO deter uma fração substancial do capital corporativo. A relação inversa entre tamanho e estoques (e, portanto, o efeito negativo do tamanho nos incentivos) é facilmente visível nas sensibilidades muito maiores mostradas pelos 25 principais CEOs de empresas menores, aquelas classificadas de 251 a 430 nas vendas de 1988. (Veja a tabela “O melhor do resto: incentivos do CEO em empresas menores”.) Warren Buffett, da Berkshire Hathaway, lidera esta lista com $ 446 por $ 1.000, seguido por William Swindells, Jr. da Williamette Industries, Joe Allbritton da Riggs National e Barron Hilton da Hilton Hotels. Novamente, a importância de grandes participações é clara. O melhor do resto: incentivos para CEOs em empresas menores Nota: A amostra consiste em CEOs em empresas classificadas de 251 a 430 em vendas de 1988. De fato, um problema com as práticas atuais de remuneração é que os conselhos geralmente recompensam os CEOs com capital próprio substancial por meio de opções de ações, mas depois ficam de prontidão para observar os CEOs desfazerem os incentivos descarregando suas ações. Os conselhos raramente fornecem restrições contratuais ou persuasão moral que desencorajam o CEO de vender essas ações para investir em um portfólio diversificado de ativos. Uma das ironias da situação é que a própria corporação geralmente financia aconselhamento financeiro executivo por consultores cujo mantra comum é “vender e diversificar, vender e diversificar”. Embora isso possa ser pessoalmente vantajoso para os executivos, não é ideal para os acionistas ou para a sociedade, pois reduz significativamente os incentivos dos CEOs para administrar suas empresas com eficiência. Os incentivos relacionados ao pagamento estão sob o controle direto do comitê de remuneração e do conselho. A tabela “CEOs mais bem pagos de grandes empresas” lista as 25 empresas que recompensam seus CEOs de uma forma que oferece os melhores incentivos apenas com base na riqueza relacionada a salários — mudanças nos salários e bônus, planos de incentivo de longo prazo, probabilidade de demissão e opções de ações. Cada uma dessas estimativas é fornecida na tabela, junto com a soma dos efeitos na última coluna. A tabela deixa claro que os principais contribuintes para os incentivos relacionados ao pagamento são as opções de ações e o valor presente da mudança no salário e no bônus. CEOs mais bem pagos de grandes empresas Nota: A amostra consiste em CEOs das 250 maiores empresas, classificadas de acordo com as vendas de 1988. 1. O CEO médio em nossa amostra detém o valor das ações $ 2,4 milhões. O salário médio de 1988 e o bônus para os CEOs em nossa amostra foram aproximadamente $ 1 milhão. A uma taxa de juros real de 3%. % , o valor presente do salário e bônus para os próximos cinco anos até a aposentadoria (a média da amostra) é $ 4,6 milhões. Assim, a riqueza total vitalícia da empresa é $ 7 milhões. 2. Veja Robert Gibbons e Kevin J. Murphy, “Avaliação de desempenho relativo para diretores executivos”, Revisão de relações industriais e trabalhistas, Fevereiro de 1990, p. 30-S. 3. Veja Jerold B. Warner, Ross L. Watts e Karen H. Wruck, “Preços de ações e mudanças na alta administração”, Jornal de Economia Financeira, janeiro—março de 1988, p. 461; e Michael S. Weisbach, “Diretores externos e rotatividade de CEOs”, Jornal de Economia Financeira, Janeiro—março de 1988, p. 431. 4. Para obter mais detalhes sobre esses testes, consulte nosso artigo “Remuneração por desempenho e incentivos de alta gerência” Jornal de Economia Política, Abril de 1990. 5. Os dados sobre trabalhadores horistas e assalariados vêm do Michigan Panel Study on Income Dynamics. A amostra inclui 21.895 trabalhadores de 21 a 65 anos que declararam salários em períodos consecutivos. Veja Kenneth J. McLaughlin, “Salários rígidos?” Documento de trabalho da Universidade de Rochester, 1989. 6. Jornal de Wall Street, 21 de março de 1986.

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